Oplatí sa investovať do dlhopisov od žralokov?

Autor: Filip Glasa | 14.8.2013 o 14:33 | (upravené 14.8.2013 o 14:51) Karma článku: 13,05 | Prečítané:  8878x

Posledné roky kupujú Slováci dlhopisy od domácich finančných skupín ako alternatívu k nízko úročeným bankovým vkladom. Dvojnásobný výnos oproti banke a garancia sú silné predajné argumenty.

Miron Zelina, šéf privátneho bankovníctva v Privat Banke, na konferencii Kapitálový trh vysvetľoval, že ich klienti hľadali investíciu s nízkou volatilitou, s garanciou a s dvojnásobným výnosom oproti bankovým vkladom. Inak povedané - akcií aj fondov sa báli (kvôli volatilite) a bankové vklady mali nízke úroky. Finančné skupiny teda malým investorom vyrobili presne takú investíciu, akú hľadali.

Nie je nič jednoduchšie, ako emitovať dlhopisy, ktoré sa nebudú obchodovať na burze, a preto nebudú mať žiadnu volatilitu. Tiež nie je problém ponúknuť výnos na dvojnásobnej úrovni, ako sú bankové vklady. Požičiavať si od malých investorov za 5 - 8 % je pomerne atraktívne. Na euro dlhopisovom trhu by väčšina emitentov zo Slovenska musela ponúknuť vyššie výnosy.

Ako je to s garanciou? Dlhopisy od malých aj väčších finančných skupín emituje zväčša malá projektová firma, ktorá vznikla len pre jeden projekt alebo iba kvôli emisii dlhopisov. Pri konkrétnom dlhovom papieri treba posúdiť kreditné riziko emitenta. Teda nie finančnej skupiny, ktorá emitenta dlhopisu ovláda, ale tej malej firmy, ktorá dlhopisy emitovala.

Niekedy sa finančná skupina zaručuje za dlhopisy svojej dcéry - emitenta dlhopisov. Vtedy posudzujeme kreditné riziko finančnej skupiny. Kreditné ratingy od medzinárodných agentúr naše drobné emisie nemajú. Jednak je to pre malé projekty príliš nákladné. A tiež by sa mohlo stať, že emitent dostane veľmi zlý rating. V takom prípade je lepšie nemať žiadny rating.

Malý investor je teda pri posudzovaní kreditného rizika odkázaný sám na seba. V realite však bežní ľudia riziko neposudzjú a dlhopisy vnímajú takto:

  • „Penta nemôže skrachovať“
  • „J&T sú šikovní chlapci, oni to dajú...“
  • „Ale veď je to garantované...“
Súhlasím s tým, že pre J&T aj Pentu je riskantné nechať padnúť jeden projekt a zhoršiť si tak reputáciu. Ak by niektorý projekt financovaný dlhopismi zlyhal, žraloci by ho zrejme podržali, lebo inak by už do budúcna nemohli rátať s malými investormi (reputačné riziko).

Má to však dve ale:

1. Čo v prípade malých finančných skupiniek, ktoré v podstate nemajú žiadnu reputáciu a nemajú o čo prísť?

2. Prečo sa zahraničné dlhopisy firiem, ktoré ovláda silná finančná skupina, obchodujú niekedy aj s veľmi veľkým diskontom? Neráta sa pri nich s tým, že firmu zachráni finančná skupina kvôli reputácii? S reputačným rizikom finančnej skupiny sa síce ráta, ale zjavne má oveľa nižšiu váhu ako finančné výsledky samotného emitenta.

Nechcem nevytvárať dojem, že všetko, čo je zahraničné, je dobré a čo je naše, je zase zlé. Tak to ani nie je. Je to skôr o tom, že na naozajstnom finančnom trhu sa pohybujú profesionáli. Hlavne ak sa bavíme o dlhopisovom trhu. Cena podnikových dlhopisov na finančnom trhu teda odráža vnímanie rizika a výnosu z pohľadu inštitucionálnych investorov.

Naopak u nelikvidných papierov určených pre retail, ktoré sa predávajú osobne alebo za prepážkou, cena zohľadňuje motivácie a slabú orientáciu retailových investorov. A takíto investori (a emisie pre nich určené) sa môžu vyskytovať nielen u nás, ale aj na západe.

Problémom nelikvidných korporátnych dlhopisov je, že vám ich vždy ponúkajú za nominálnu cenu alebo za cenu vyššiu ako nominál. Ak sa v minulom roku európsky korporátny high yield obchodoval pod nominál s výnosmi do splatnosti nezriedka 9 - 14 %, od našich žralokov ste kupovali dlhopisy stále za nominálnu cenu s výnosmi do splatnosti 6 - 8 %.

High Yield sú dlhopisy s ratingom od BBB a nižšie až po jedno B. Majú väčší výnos ako vyššie kreditné stupne, ale zároveň majú aj vyššiu mieru defaultov a vyššiu volatilitu. Ako trieda aktív sa viac podobajú na akcie ako na troj-áčkové dlhopisy. Niekedy sa označujú aj ako Junk Bonds. Slovenské korporátne dlhopisy by spadali práve do segmentu High Yield.

Tento rok sa upokojila situácia okolo dlhovej krízy v Európe a ceny eurových high yield dlhopisov stúpli. Výnosy do splatnosti klesli na 6 - 8 %. Slovenský emitenti a ich distribučné kanály zareagovali tak, že staré emisie predávajú s prirážkou (napríklad za 101 % nominálu) a nové emisie s nižšími výnosmi.

Keď to zhrniem - v zlých časoch kupujete slovenské podnikové dlhopisy za plnú cenu. V dobrých časoch s prirážkou. Diskont nedostanete nikdy.

Prečo sú slovenskí investori ochotní pristúpiť na takúto hru? Jednak z nevedomosti - vôbec nevedia, že existujú nejaké high yield dlhopisy alebo high yield dlhopisové fondy. A tiež preto, lebo sa boja volatility. Oni len chcú ten svoj termiňák, ale s dvojnásobným úrokom.

Výnosy európskych high yield dlhopisov za posledné roky ilustruje nasledujúci graf:


V rokoch 2010 a 2012 ste síce mohli kúpiť HY dlhopisy pod nominálnu hodnotu a následne zarobiť na náraste ich ceny. Ale rovnako ste v rokoch 2011 a 2013 mohli utrpieť papierovú stratu z dôvodu poklesu ceny tejto triedy aktív.

Dlhopisy obchodované na likvidných trhoch majú volatilitu (ich cena sa mení), a preto sa ich slovenskí investi boja. Rovnako sa boja aj dlhopisových fondov. Ak im však ponúknete nelikvidný dlhopis, ktorý sa na finančnom trhu neobchoduje (prípadne sa jeho cena manipuluje na bratislavskej burze) a jeho cena preto neklesá, Slovák ho rád kúpi. A to aj s nižším výnosom, ako by pri podobnom kreditnom riziku dostal na euro dlhopisovom trhu.

Pri fonde je obava z volatility ako-tak oprávnená, keďže pri predaji podielov vo fonde predávate za aktuálnu NAV (čistú hodnotu aktív). Teda predať môžete za cenu nižšiu, ako bola nákupná.

U jednotlivých dlhopisov už obava z volatility dáva menší zmysel. Dlhopisy totiž držíte do splatnosti. Čo znamená, že pri splatnosti dlhopisu dostanete jeho nominálnu cenu (počas držania dostávate výnos v podobe kupónu), aj keď cena dlhopisu sa v priebehu jeho držania mení.

Ak to porovnám s nelikvidným dlhopisom predávaným na Slovensku cez privat bankingy a sprostredkovateľov, tak na tom Slovenskom jednoducho nevidíte jeho férovú cenu. Pri dlhopisoch z likvidných trhov sa síce vystavujete volatilite (kolísanie ceny), ale táto premenlivá cena odráža férovú hodnotu dlhopisu v danom čase.

A čo podnikové dlhopisy na bratislavskej burze? Ich ceny v roku 2012 neklesli napriek dlhovej kríze a tomu, že dlhopisy európskych podnikov zo segmentu High Yield ste mohli kupovať pod nominálnu hodnotu. J&Ťácke dlhopisy ani nekupujete priamo na burze, ale na pobočkách J&T Banky. Ich cena sa teda netvorí na burze, ale na „ústredí“.

Keby som mal zovšeobecniť výhody a nevýhody slovenských podnikových dlhopisov určených pre retail, v bodoch by to vyzeralo nasledovne.

Negatíva slovenských podnikových dlhopisov:
  • ponúkajú výnosy zväčša nižšie ako ekvivalent na euro dlhopisovom trhu
  • v zlých časoch ich nekúpite s diskontom, ale v dobrých časoch predajca vyžaduje prirážku
  • nízka diverzifikácia - málo sektorov, málo emitentov, všetko na území Česka a Slovenska (prípadne Poľska)
A ich výhody:
  • je možnú kúpiť ich v malých objemoch už od tisícov eur
  • oproti fondom je výhoda, že nemusíte predávať za trhovú cenu pri poklese, ale môžete držať do splatnosti (ako termiňák)
Ak ste napriek všetkému rozhodnutí, že si kúpite slovenské high yield dlhopisy, tak aj medzi nimi by ste mali rozlišovať:
  1. kupovať dlhopisy s menším kreditným rizikom, ale podobným výnosom
  2. preveriť si, či sa za dlhopisy zaručuje finančná skupina, ktorá emisiu manažuje
  3. nekupovať dlhopisy emitentov a finančných skupín, kde dlhopisové emisie tvoria významnú časť aktív
Slováci sa zatiaľ domáceho korporátneho High Yieldu neboja. Ešte sa na ňom nestihli spáliť. Spálili sa na fondoch aj akciách, ale na dlhopisoch ešte nie. Ak príde v budúcnosti ďalšia kríza alebo problémy s likviditou, ukáže sa, ktorá finančná skupina je ako silná. A tiež to, ktorá je ochotná zachraňovať svoje nezdravé dcérenky.

Najväčšiu snahu zachrániť si vlastnú kožu na úkor veriteľov (majiteľov dlhopisov) budú mať malé finančné skupinky, ktoré nemajú čo stratiť (ani reputáciu). Ich mená možno ani nepoznáte, ale napriek tomu dnes dokážu emitovať a predávať dlhopisy a zmenky s úrokmi 5 - 8 %.

Naopak J&T a Penta s retailom ráta a potrebuje ho (na rozdiel od minulosti). Ovláda aj retailové banky a bude si dávať väčší pozor na to, aby nestratila dôveru vkladateľov a malých investorov. Pokiaľ jej to finančné zdravie umožní, dlhy nevydarenej dcéry zrejme zaplatí. Ak však pôjde do tuhého (výška zlyhaných projektov prevýši možnosti skupiny), tak sa na potrebu udržania dôvery u žralokov veľmi nespoliehajte.
Páčil sa Vám tento článok? Pridajte si blogera medzi obľúbených a my Vám pošleme email keď napíše ďalší článok
Pridaj k obľúbeným

Hlavné správy

DOMOV

Voliči chcú odchod Kaliňáka a Fica z Bonaparte. Smer bez zmien bude padať ďalej

Na decembrovom straníckom sneme v Prešove bude Smer v najhoršej kondícii od svojho vzniku v roku 1999.

EKONOMIKA

Smer nechce vyšetriť ďalšiu kauzu

Za to, aby sa na financovanie predsedníctva pozrel NKÚ nehlasoval nikto zo Smeru.

ŠPORT

Kuzminovej vyšiel návrat a skončila v prvej desiatke

Víťazkou druhého šprintu sezóny sa stala Laura Dahlmeierová.


Už ste čítali?